Atos et Eurofins, deux points crédit pour changer de la politique ! (Amplegest Octo AM)

Hebdo

Difficile de s’engager, ces jours-ci, dans un édito obligataire sans risquer trois écueils que sont l’argumentaire politique, la redite de sondages, ou la prise de risque inconsidérée sur un scenario post-scrutin alors même que l’incertitude est totale.
 
Afin d’éviter ces trois défauts que nous avons régulièrement constatés dans nos lectures de ces derniers jours, nous ne parlerons guère des élections françaises mais de deux dossiers crédit qui ont récemment fait l’actualité, ayant de toutes façons considéré que le risque français, dans l’obligataire, pouvait être aisément remplacé, pour qui le souhaitait ces dernières semaines, par d’autres pans de marché obligataire ou zones géographiques tout aussi rémunérateurs et exempts de ce risque électoral binaire et hors du champ de l’analyse financière classique - ce que nous avons réalisé dans nos fonds, passant par exemple notre fonds Octo Crédit Value de 20% d’obligations françaises pré-dissolution à 6% post-dissolution, sans perte de rendement ni augmentation du risque de crédit ou de concentration. A noter enfin pour conclure cette parenthèse que la surpondération française en amont du 9 juin était due à deux facteurs liés plus au marché lui-même qu’à un tropisme français de notre part :

• une surpondération naturelle du marché des obligations françaises dans le marché européen, liée au nombre et à la taille de ses entreprises
• une faible diversité des corporates éligibles en Allemagne, première puissance économique européenne, en dehors de quelques bluechips peu rémunératrices, de PME/ETI aux souches trop peu liquides et de « landesbanken » historiquement très peu fiables du point de vue crédit.

Revenons donc à deux corporates, encore français, qui ont fait l’actualité de ces derniers jours pour en donner un bref point de vue : Atos et Eurofins
 

Atos :
 
Si Onepoint avait pu impressionner par sa capacité à réunir suffisamment de fonds, d’expertises et de réseaux, malgré une taille et un apport en capital modeste, pour espérer sauver Atos, c’est tout simplement parce qu’il ne l’avait finalement pas totalement fait… Et l’abandon du projet, aussi soudain et surprenant fût-il, pourrait être condidéré comme un retour à une certaine logique…
Atos finit par se retrouver aujourd’hui dans une négociation bipartite avec ses créanciers, et un pool de porteurs obligataires et de banques détenant quasiment 3 milliards d'euros de dettes pourrait bientôt en devenir le principal actionnaire. Ce type de négociation/issue reste relativement rare sur le marché obligataire français car le plus souvent les différences de seniorité entre banques et obligataires, la difficulté à regrouper des pools d’investisseurs ou les vides juridiques sur le sujet ont tendance à pousser vers le défaut ou à privilégier les banques ou les actionnaires existants dans les restructurations.
 
Attention cependant car le pool de porteurs obligataires ne négocie ici que pour ses membres et non comme le « représentant de la masse », terme utilisé communément dans les années 80/90. Ainsi, si l’entreprise peut être sauvée, recapitalisée et désendettée, les investisseurs obligataires actuels non-membres du pool ne doivent pas espérer, si tant est qu’ils aient conservé leurs obligations jusque là, un retour à meilleure fortune pour leur investissement. Au contraire, cette négociation bilatérale devrait même dégrader encore plus leur valeur de recouvrement dans la mesure où plus de la moitié de la dette, faisant partie de la négociation, se retrouve prioritaire de facto sur l’autre moitié. Le marché l’a d’ailleurs immédiatement pris en compte et les obligations Atos, qui ne valaient déjà plus grand-chose, ont encore trouvé quelques points à perdre à la suite de l’annonce de l’accord, passant de 15% du nominal à 10% environ.

Lire la suite