Amplegest : quand Worldline est de sortie, Octo préfère s'abriter...

Le point hebdomadaire d'Amplegest dans le cadre de sa stratégie obligataire.

Alors que la BCE a de nouveau baissé ses taux, pour parvenir au fameux objectif de 2% attendu par le consensus depuis qu’elle les avait montés, la situation économique et financière ne s’est pas clarifiée pour autant et l’institution n’a fait, comme elle l’avait annoncé, que suivre les données pour s’ajuster à peu près au fil de l’eau à la normalisation  de l’inflation et à la baisse de la croissance tout en restant modérément accommodante ; car l’Eurozone est si lente, si pataude et si pénalisée par sa réglementation outrancière face aux géants chinois et américains qu’elle a toujours besoin, depuis bientôt deux décennies, de taux plus bas pour stimuler son économie et éviter les pressions déflationnistes.
 
Rien de nouveau donc et cette baisse de taux, largement dans les cours, n’aura aucun impact sur les marchés dans les jours à venir, hormis sur les fonds monétaires et autres placements court terme, dont les rendement vont encore s’ajuster à la baisse, améliorant encore la rentabilité relative des placements obligataires 1-3 ans.

Rien de nouveau non plus sur le front du crédit où nous continuons d’observer un marché primaire toujours propice pour les émetteurs et dont nous restons particulièrement à l’écart, tant les primes sont serrées au regard du risque, hormis quelques cas particuliers, le plus souvent pour capter la prime d’émission, mais ces opportunités représentent à peine 8% du nombre des émissions corporates et financières de cette semaine. Nous noterons d’ailleurs encore cette semaine le nombre important d’émissions d’entreprises généralement peu favorables à l’investisseur pour du simple portage tant elles sont généralement opportunistes et/ou cycliques – tant du point de vue de leur activité que de leur qualité de crédit - et/ou relativement peu liquides en cas de retournement de marché ; émissions dont le rapport rendement/volatilité est donc assez peu rentable lorsqu’on y souscrit sur le marché primaire ou lorsque les spreads sont serrés et que nous préférons acquérir au contraire dans leurs phases de volatilité. Voici quelques exemples d’émissions et les raisons qui les rendent sensiblement plus volatiles que d’autres :

• Lagardère : une holding concentrée désormais sur le métier de l’édition, relativement cyclique, à la gouvernance et à la stratégie aléatoires et aux obligations non notées (et donc inaccessibles à de nombreux investisseurs) et peu liquides. Si le pricing était attractif et la prime élevée, (du fait justement du peu de profondeur des investisseurs sur un tel émetteur ) nous réserverons ce type d’émission à un possible investissement opportuniste court terme mais ne préférerons pas nous y exposer structurellement.
• Forvia : cyclique par excellence en raison de son secteur d’activité, cet émetteur dont nous avons souvent salué l’agilité en termes de financement vient d’émettre à 5,6% de rendement sur 5 ans soit un spread d’environ 340bps sur la courbe swap. Rien que depuis leur inauguration en mars 2025, ces mêmes obligations 2030 (puisqu’il s’agissait d’un réabondement de souche) ont déjà connu une variation de près de 8 points à la baisse puis à la hausse, soit 1,4 fois le rendement total annuel… ce qui justifie de rester à l’écart soit parce qu’on considérera que le ratio de Sharpe d’un tel investissement est trop défavorable, soit parce qu’on sera à peu près convaincu, au vu de la volatilité de l’économie mondiale et européenne actuellement, d’avoir d’autres fenêtres de taux beaucoup plus attractives et relativement fréquentes sur un tel émetteur…
• Et nous finirons par Worldline, l’émetteur type que nous préférons éviter dans nos portefeuilles ; après moultes avertissements sur résultats, un parcours boursier calamiteux, des dépréciations de goodwill massives en 2024 nous laissant quelques doutes sur la fiabilité de la comptabilité (puisque précisément le management semblait s’être significativement fourvoyé dans ses estimations, a minima…), l’entreprise s’était faite oubliée depuis quelques mois et ne faisait plus la une des actualités financières par ses déboires… 

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