L'analyse de Florent Wabont, économiste
L’incertitude et l’imprévisibilité n’ont pas tout à fait la même définition, mais en ce début d’année, force est de constater que les deux termes se confondent. Nul doute qu’il s’agit là d’une description de l’environnement créé par Donald Trump depuis son investiture. Les victimes sont les investisseurs, mais aussi les ménages américains ou encore les Etats tributaires de son courroux en matière de politique commerciale. Et puis, la Banque centrale américaine, qui a tenu sa réunion de politique monétaire la semaine dernière. Si son taux directeur est resté inchangé cette fois-ci, que peut-on en attendre pour les mois à venir ?
Le 19 mars dernier, la Fed a décidé de maintenir son taux directeur entre 4,25% et 4,50%. Jerome Powell a indiqué que l’incertitude liée à la politique de D. Trump frappe aussi la Fed, sans se montrer alarmiste pour autant. Si les droits de douane prévus entrent bel et bien en application début avril, l’inflation américaine augmentera à coup sûr. Cette hausse a néanmoins été qualifiée de possiblement « transitoire » par le président de la Fed, ce qui n’est pas sans rappeler quelques mauvais souvenirs. En tout état de cause, l’actualisation des projections économiques trimestrielles de l’institution montre que cette dernière s’attend à moins de croissance et plus d’inflation en 2025. Le taux de chômage a également été légèrement révisé à la hausse. Les dots – prévisions anonymes du niveau des taux directeurs par chacun des membres de la Fed – suggèrent toujours une à deux baisses supplémentaires en 2025. Les membres en faveur d’un statu quo sur l’ensemble de l’année sont toutefois de plus en plus nombreux. Il convient également de noter que les prévisions économiques individuelles des membres de la Fed sont marquées comme entachées d’une grande incertitude.
Lorsque la forte incertitude devient en quelque sorte une certitude, l’exercice de prévision est particulièrement ardu. A la manière de Peter Schwartz dans son livre Art of the long view, faisons preuve de créativité et dressons quelques scenarii pour les mois à venir.
Scénario n°1 : La Fed décide de remonter ses taux
Les droits de douane entrent en application, les pays touchés répliquent et l’inflation augmente mécaniquement. Cette augmentation ne se révèle finalement pas transitoire, puisque les entreprises arrivent à accroître leurs prix et les anticipations d’inflation s’apprécient. Ce faisant, et pour éviter de répéter deux fois la même erreur, la Fed décide d’augmenter son taux directeur. Il en résulte un fort ralentissement de l’activité et une détérioration significative du marché de l’emploi. Sur le papier, le développement de ce scenario fait écho à plusieurs études s’interrogeant sur la possibilité d’un effet plus durable des droits de douane sur l’inflation. Les enquêtes menées par la Fed de New York montrent également que les entreprises américaines envisagent d’augmenter leurs prix dans des proportions plus importantes qu’en 2024. Elles anticipent également une inflation plus élevée. Toutefois, nous envisageons assez mal la Fed réagir aussi promptement à une telle situation. D’autre part, cela présuppose que D. Trump ira jusqu’au bout de son raisonnement et décidera de pénaliser son électorat en matière de pouvoir d’achat. A moins que cela ne relève d’une stratégie qui nous échappe, nous sommes encore dans l’idée qu’il agit là en vue de l’obtention d’un accord, d’un « deal ». Cependant, on pourrait aussi envisager qu’en plus des droits de douane, une baisse d’imposition pour les entreprises soit aussi actée dans la foulée. La combinaison de ces deux éléments engendrerait plus d’inflation et plus de croissance. L’un et l’autre, sans qu’ils ne paraissent antinomiques, sont en revanche assez délicats à combiner. Ce scenario n’est pas improbable (rien n’est jamais impossible), mais il ne constitue pas notre scenario privilégié.
Scénario n°2 : La Fed maintient ses taux inchangés tout au long de l’année
L’inflation ne baisse que très modestement en 2025, voire augmente temporairement en raison de l’augmentation des droits de douane (de façon circonstanciée ou non), sans toutefois qu’il n’y ait d’effets de second tour à déplorer. La croissance économique ralentit quelque peu ou demeure vigoureuse, notamment si D. Trump sort son « joker » sur des baisses d’imposition pour les ménages et les entreprises. Les gains de productivité continuent de progresser. Dans ces conditions, la Fed serait naturellement incitée à laisser ses taux inchangés, considérant que l’économie n’a plus besoin d’ajustement monétaire et surtout pas d’une éventuelle stimulation. Ce scenario est séduisant et gagne en probabilité, mais il omet une variable de taille : l’emploi. Ce qui nous amène au troisième et dernier scenario.
Scénario n°3 : La Fed baisse ses taux
Si oui, pourquoi ? Qu’elle soit ou non affectée par des droits de douane supplémentaires, la désinflation devrait s’avérer poussive en 2025. Seulement, en plus d’une cible d’inflation moyenne de 2%, la Fed doit aussi promouvoir un taux d’emploi maximum dont la définition est large. La détérioration du marché de l’emploi constitue pour nous le risque principal et nous pensons toujours qu’à cet égard, la qualité doit primer sur la quantité. La compilation d’un certain nombre d’indicateurs montre que le marché de l’emploi américain se « fige » de plus en plus. Cela peut paraître tout à fait paradoxal lorsque l’on s’appesantit par exemple sur les créations d’emplois, qui demeurent élevées chaque mois. Toutefois, ces créations de postes sont encore relativement concentrées sur quelques secteurs d’activité. En outre, les entreprises ouvrent moins de postes, licencient peu et leurs employés démissionnent de moins en moins, ce qui est symptomatique d’une perte de fluidité. Ces éléments sont corroborés par le taux de transition des chômeurs vers l’emploi. Ainsi, la probabilité qu’un chômeur de 25 à 54 ans trouve un emploi le mois suivant est plus faible qu’il y a encore quelques mois et celle-ci atteint désormais des niveaux qui incitent à la prudence. Enfin, la fiabilité des données représente une seconde couche de qualité. Le taux de réponses aux enquêtes, servant à construire les séries statistiques relatives au marché de l’emploi, a considérablement diminué depuis la pandémie. La lisibilité est donc de facto pénalisée. Si l’incertitude s’installe durablement ou si les ménages et les entreprises se mettent à douter encore davantage, la qualité du marché de l’emploi pourrait se dégrader un peu plus. Dans ces conditions, la Fed pourrait effectuer une à deux baisses dites « tactiques », dans l’optique de démêler la situation. Mais on le comprend, D. Trump aura aussi son rôle à jouer dans la levée de l’incertitude ambiante…
