3 questions à Stefano Fiorini, Global Fixed Income Fund Manager chez Generali Investments

Dans ce format « 3 questions », Stefano Fiorini aborde en premier lieu les perspectives du marché obligataire dans un contexte de taux durablement élevés et de surendettement public mondial ; puis les segments de la dette européenne offrant encore des taux réels positifs, avec un focus sur les obligations en monnaie locale d’Europe centrale et orientale (Hongrie, République tchèque, Pologne) ; et enfin les principaux risques à surveiller dans ces régions, inflation, instabilité politique, évolution du conflit en Ukraine, et les conditions d’un positionnement sélectif.

Ces derniers mois, les inquiétudes concernant l’inflation et des taux « plus élevés plus longtemps » ont refait surface, un scénario qui continue de peser sur le marché obligataire. Quelle est aujourd’hui la situation pour les investisseurs en titres à revenu fixe ?

La performance du marché obligataire en général a été décevante ces dernières années. Je dirais qu’avec la Covid, la tendance haussière du marché obligataire a pris fin et que nous sommes entrés dans une phase de hausse des taux. Le pic de ce marché a été atteint avec environ 18 000 milliards d’obligations cumulées qui se négociaient à des taux négatifs à la fin de l’année 2020. Depuis lors, la hausse des taux mondiaux a pesé sur les résultats du secteur obligataire. Cette hausse est principalement due au renversement du processus de mondialisation et à une politique budgétaire globalement expansionniste. Ces facteurs persistent et nous amènent à penser que les performances du secteur obligataire ne seront globalement pas très attractives dans un avenir proche, même si aujourd’hui les taux auxquels on achète les obligations sont certainement plus attractifs et qu’une répétition de performances fortement négatives comme en 2022 semble improbable. La réalité est que nous sommes confrontés, à l’échelle mondiale, à un problème de surendettement tant global que public, et que cette dette doit être dépréciée en termes réels pour rester viable.

En ce qui concerne la dette européenne, quels sont aujourd’hui les secteurs les plus intéressants ?

En général, un investisseur obligataire devrait viser à investir à des taux réels positifs, c’est-à-dire la différence entre les taux nominaux et l’inflation. Aujourd’hui, les taux réels observés sur le marché européen sont proches de zéro ou deviendront négatifs dans les prochains mois si l’inflation continue d’augmenter. Pour trouver des taux réels positifs, il faut se tourner vers les pays émergents en monnaie locale, parmi lesquels figurent certains pays d’Europe de l’Est sur lesquels nous sommes optimistes et dans lesquels nous investissons.

Si l’on prend des pays comme la Hongrie, la République tchèque et la Pologne, les taux réels sont généralement positifs, ce qui les rend attractifs. Ces taux réels pourraient baisser dans un avenir proche en raison de la hausse de l’inflation, mais ils devraient rester positifs. Il existe d’autres régions dans le monde, comme l’Amérique latine, qui présentent des caractéristiques similaires. Ce sont des pays qui ont déjà très bien performé. Si l’on prend les obligations locales depuis 2020 et que l’on construit un indice composite d’une duration d’environ 3 ans, un portefeuille obligataire en monnaie locale des pays d’Europe centrale et de l’Est a rapporté près de 20 %, contre 2 % pour un portefeuille d’obligations d’État en euros et 7 % pour un portefeuille d’obligations d’entreprises équivalent en euros. Tout cela malgré la forte correction subie par les obligations d’État locales à la suite de l’invasion russe en Ukraine. Nous continuons de penser que cette tendance pourrait se poursuivre.

Quels sont en revanche les principaux risques à surveiller dans ces régions et comment un investisseur peut-il se positionner de manière sélective ?

Les risques sont communs à tous les investissements obligataires et découlent d’une éventuelle hausse de l’inflation qui ferait passer les taux réels en territoire négatif. D’une manière générale, les pays d’Europe centrale et orientale affichent toutefois des ratios d’endettement public plus faibles que ceux des pays d’Europe occidentale, ce qui permet aux banques centrales de relever davantage les taux sans créer de cycles de défaut potentiels.

De plus, ce sont des pays dont les paramètres macroéconomiques sont généralement meilleurs que ceux des pays développés. D’autres risques sont liés à des épisodes d’instabilité politique nationale pouvant conduire les investisseurs internationaux à se désengager du pays, ou à des événements géopolitiques tels que l’évolution de la guerre en Ukraine. D’une manière générale, ces risques peuvent également se transformer en opportunités, comme on l’a vu lors des récentes élections en Hongrie, où la fin du gouvernement Orban et une politique plus pro-européenne ont accéléré la performance positive des obligations hongroises. De même, une fin de la guerre en Ukraine serait positive pour la région.

Pour un investisseur souhaitant réaliser des investissements directs dans la région, il est important de se diversifier, en sélectionnant les pays les plus intéressants ou en investissant dans des instruments diversifiés tels qu’un fonds dédié à la région.