Vega Euro Call 2030 : un fonds daté actif pour chercher à capter les opportunités

Bonjour à tous et bienvenue dans ce nouveau Face à Face sur Zoom Invest. Aujourd’hui, nous allons parler marché obligataire, macro, taux. Et pour ce faire, je reçois Jérôme Tavernier, directeur de la Gestion Collective Et pour ce faire, je reçois Jérôme Tavernier, directeur de la Gestion Collective chez Vega Investment Solutions. - Bonjour Jérôme. - Bonjour. Nous nous étions vu il y a presque un an, c’était mars-avril 2025. Le contexte était un tout petit peu différent.

Aujourd’hui, un an plus tard, j’aurais déjà une première question sur la zone euro puisqu’on va commencer par parler macro et essayer de comprendre comment ça se passe notamment au niveau de la Banque centrale européenne qui semble avoir un peu stabilisé les marchés obligataires. On voit que notamment le 10 ans allemand est dans une fourchette assez étroite depuis maintenant quelque temps, autour de 2,80 % pour faire simple. Qu’est-ce que vous pouvez nous dire là-dessus ? Effectivement, ça peut paraître assez ennuyeux, l’évolution du 10 ans allemand qui évolue très peu.

Ça a été dit, on a une banque centrale qui a figé un peu toute la courbe en figeant les anticipations sur sa politique monétaire, qui se résume à un statu quo pour l’année à venir avec un taux de référence vers les 2 %, voire certains membres de la BCE qui envisagent de remonter les taux en traquant l’éventuelle parcelle d’inflation que personne d’autre ne voit. Tout ça pour dire qu’ils ont toujours un peu une position dogmatique. Nous, ce n’est pas forcément ce qu’on envisage courant 2026. On considère qu’avec une inflation qui tend à se réduire pour l’ensemble de la zone euro... Sur les chiffres de janvier, on est repassé à 1,7 %, l’Allemagne pose encore un petit peu problème, ils étaient à 2,10 %.

Mais concrètement, si on regarde la France, les chiffres INSEE sont à 0,3-0,4. Donc c’est une tendance qui va se poursuivre. Certes, on attend un peu plus de croissance en zone euro, mais on sait que c’est toujours un peu lent, un peu poussif. On a un euro plutôt fort, donc pas de risque d’avoir de l’inflation importée, avec des prix de l’énergie qui restent contenus malgré les aléas géopolitiques ponctuels. Pour nous, la BCE devra peut-être changer un peu son discours dans le courant de l’année.

C’est ça qui ferait évoluer vraiment les taux européens, si on avait une ou deux baisses de taux supplémentaires en zone euro, on ne va pas trop rêver, mais même une baisse de taux décalerait un peu l’ensemble de la courbe et les taux 10 ans repartiraient un peu à la baisse. Après, ce n'est pas désagréable d'avoir une courbe redevenue normale avec une pente, d'être mieux rémunéré lorsqu'on prête à moyen long terme qu'à court terme. Cette stabilité n’est pas dérangeante pour les marchés. Mais le game changer, ce serait un changement de ce statu quo de la BCE qui, selon nous, ne pourra pas se justifier tout au long de l’année. Merci. Si on traverse l’Atlantique et qu’on va aux États-Unis, la situation est un peu différente.

On a une Fed qui n’a pas bougé ses taux depuis quelque temps. On attend éventuellement deux baisses de taux, c’est ce que le marché anticipe pour 2026, avec en filigrane le changement de gouverneur, avec Kevin Warsh qui va prendre ses fonctions dans quelques mois. Quel est votre scénario ? Est-ce qu’on va avoir une Fed très politique avec une influence Trump ? Moins qu’on le pense ? Est-ce qu’on va avoir une pentification ? Qu’est-ce qui va se passer là-bas ? Effectivement, il y a peut-être plus de péripéties à attendre côté Fed. Une Fed très politique, elle l'est presque par nature. C’est le président qui nomme les gouverneurs, même si ça doit être ratifié par le Sénat. Il y a toujours des éléments de politique.

On l’a vu depuis l’élection de Trump, les attaques sur Jerome Powell, le procès, les attaques sur Lisa Cook. Ou au contraire, des gens qu’il a nommés comme Stephen Miran qui sont systématiquement extrêmement dovish en dehors du consensus. Donc elle est politique. Le vrai enjeu, c’est qu’elle garde sa crédibilité vis-à-vis des investisseurs. Les investisseurs ont l’air de considérer que la nomination du nouveau président ne remet pas en cause cette indépendance. On sait qu’il y a un board qui vote, mais il est clair qu’il y aura toujours des pressions politiques fortes. Les anticipations de baisse des taux de la Fed n’ont pas changé avec l’annonce de la nomination de Kevin Warsh. On est toujours à deux baisses de taux.

Un taux final qui se situerait plutôt autour de 3 % en fin d’année. Quand on écoute les déclarations de Donald Trump, il a explicitement dit que des taux à 1 % seraient très bien. Il n’y a pas tant le risque sur l’indépendance de la Fed, mais que les marchés commencent à le penser, qu’il y ait beaucoup de pression politique. On a vu des épisodes, ça se traduirait par des taux longs qui pourraient remonter s'ił y avait vraiment ce doute qui s'exprimait. D’autant plus qu’on a une croissance plutôt assez forte aux États-Unis, plus forte que ce qu’on anticipait. On a complètement évacué le scénario d’une récession ou d’un fort ralentissement. Les derniers chiffres de l’emploi étaient très vigoureux.

Si on combinait une forme de complaisance de la Fed ou de son président sur une baisse des taux trop prononcée et une croissance qui surprenne à la hausse, on pourrait avoir, notamment sur la partie longue, au-delà du 10 ans, des tensions sur les taux longs, tandis qu'on verrait les taux courts baisser. Ce risque reste présent, à monitorer très scrupuleusement cette année. Pentification aux US. On a vu les taux courts avec les banques centrales. Les taux longs également, on en a parlé. Si on passe du côté du crédit, on a des écarts de rendement, donc les spreads de crédit, qui sont toujours très resserrés et à des niveaux historiquement bas. Comment fait-on aujourd’hui pour trouver des opportunités ? Est-ce que le portage est suffisant ?

Faut-il être beaucoup plus sélectif ? Qu’est-ce que vous faites dans votre fonds ? Effectivement, le constat est là. Si on regarde sur 12 mois glissants, dans toutes les catégories d’obligations privées, donc du crédit, on est quasiment au plus bas des spreads. Ça ne veut pas dire qu’ils ne peuvent pas aller encore plus bas. On est sur un marché attractif pour l’investisseur. Les courbes de crédit ont bénéficié de la repentification. Il y a de nombreux fonds qui se créent, notamment des fonds à échéance... - Donc de la liquidité sur le marché. - Voilà. Et donc de la demande. On est sur un marché de gré à gré, à telle enseigne que le marché primaire, bien qu'étant très actif est très sursouscrit.

Il n'y a plus de prime à l’émission pour les nouvelles émissions par rapport au marché secondaire. On a même vu des cas de prime négative. Chacun reste sur ses positions et parfois, c'est un peu difficile de trouver du papier en secondaire. L’investisseur va sursouscrire les obligations sur le marché primaire. Il faut rester vigilant. Nous, dans un certain nombre de fonds qui s’y prêtent, on a mis en place des couvertures, des stratégies optionnelles, en se disant que c’est un peu asymétrique. La volatilité est plutôt basse sur la classe d’actifs. Payons une prime limitée pour se couvrir, notamment en cas d’écartement du crédit. Dans ces cas-là, on prend la référence iTraxx.

Ça montre qu’on est assez prudent, même s’il n’y a pas de signe avant-coureur. Le risque, c’est d’aller rechercher à compenser la baisse des spreads, la baisse des rendements en prenant plus de risques. C’est ce qu’il ne faut absolument pas faire. Il faut rester extrêmement diversifié mais aussi sélectif sur la classe d’actifs, qui, pour l’instant, reste porteuse. Les performances depuis le début de l’année sont là pour le démontrer. Sur le Credit Investment Grade 5 ans zone euro, on doit approcher des +0,80 % year-to-date. C’est extrêmement dynamique. Trop tôt pour sortir, mais de la vigilance. Le cas échéant, des stratégies de couverture pour les fonds qui peuvent s’y prêter.

L’an dernier, dans VEGA Euro Call 2030, vous nous expliquiez que vous aviez pas mal de BB en termes de notation, des hybrides. C’est toujours le cas ? Exactement. C’est vraiment la stratégie. Notamment sur les hybrides, ça présente pour nous un gros avantage. On a la rémunération d’un BB sur la structure hybride, en restant sur des émetteurs Investment Grade, donc assez solides. Des exemples ? Par exemple, des bancaires. Parmi nos plus grosses positions, on a BBVA, Société Générale, ou des utilities comme Orange. Pas mal d’utilities, d’ailleurs. Engie et EDF qui sont dans les grosses positions. Quoi qu'on puisse penser intrinsèquement d'EDF, ça reste quand même un émetteur qui n'est pas exotique du tout. C'est l’avantage.

Ça permet de rester sur des émetteurs solides en ayant un surcroît de rémunération. Sur le marché de la dette hybride, il y a un autre avantage : ça bénéficie du marché primaire actif. On trouve de manière récurrente des émissions avec des taux à la date de rappel, de call, autour de 4 %. Ça permet d’avoir une gestion active des portefeuilles à maturité. On casse l’idée que ce serait du buy and hold. Au contraire, on peut faire des arbitrages, trouver de nouvelles opportunités. C'est important ce point. On peut faire une gestion buy and hold à maturité tout en étant assez actif. C’est ce que vous défendez. Exactement, c'est l'idée. Pourquoi on parle de buy and hold ? Parce qu'il faut éviter de vendre à perte, de vendre en moins-value.

On éteint la promesse initiale du rendement affiché. Par contre, rien n’interdit de faire des arbitrages qui créent de la valeur, à savoir prendre des profits sur certaines lignes qui ont très bien marché. Et surtout, avec ce marché primaire actif, trouver de nouvelles opportunités intéressantes en termes de rendement. Il faut veiller à ce qu’elles augmentent le taux de rendement instantané du portefeuille, qu’elles ne le dégradent pas, et qu’elles permettent de diversifier sur un nombre d’émetteurs plus important. C’est un point intéressant puisque, il y a un an, vous aviez une trentaine d’émetteurs en portefeuille. Aujourd’hui, c’est une centaine. Au-dessus de 100, à peu près 115-116 émissions.

Ça a été l’opportunité, notamment avec ce marché primaire actif, de trouver des papiers nouveaux, de diminuer le risque global tout en restant sélectif. de diminuer le risque global tout en restant sélectif. Il ne s’agit pas de diversifier pour diversifier. On pense qu’autour de 100-120 émetteurs, on est assez bien. On les connaît. Il faut éviter de prendre des noms qui peuvent paraître attractifs, mais qui pourraient receler des désagréments. Ce marché actif permet de faire le tri et de trouver des opportunités intéressantes, d’autant plus qu’on a un marché secondaire peu liquide. Ça a très bien performé, mais parfois on a du mal à trouver certaines lignes en secondaire.

C’est une double opportunité : maîtrise des risques, diversification, et trouver du papier sur un fonds qui avoisine les 130 millions d’euros. Dont la période de souscription a été étendue jusqu’à fin 2026. Exactement. Il a bien fonctionné sur la première année, puisqu’on a fait plus de 6,5 % de performance, Il a bien fonctionné sur la première année, puisqu’on a fait plus de 6,5 % de performance, quelles que soient les parts. Néanmoins, il reste pas mal de potentiel puisque, comme son nom l’indique, il va jusqu’à fin 2030. On a décidé de poursuivre l’offre jusqu’au mois de juin. Ensuite, on créera un nouveau produit qui prendra le relais, probablement pour 2032.

L’idée serait de le laisser ouvert en permanence, ce qui simplifiera la gestion des périodes de souscription. On parle beaucoup, le temps passe vite. J’aimerais une dernière question. On a bien compris qu’il y avait beaucoup d’opportunités et vous les avez décrites, donc je ne vais pas vous reposer la question "quels sont vos choix, vos opportunités ? ". Mais pour être transparent avec ceux qui nous écoutent, si vous deviez mentionner en une phrase un risque aujourd’hui pour le segment ? Pas spécifiquement pour vous chez Vega, mais pour le marché obligataire et les investisseurs qui s’y intéressent. On l'a déjà évoqué : pour nous, le plus gros risque vient plutôt d’outre-Atlantique. L’erreur de politique monétaire.

Les États-Unis, effectivement. Soit l’erreur, soit l’anticipation que les investisseurs trouvent que la Fed est sous une pression trop importante. Les autres présidents de banque centrale ont averti que ça pourrait être contagieux. Ça pourrait semer le doute sur la crédibilité du système dans son ensemble. On se méfie de ça. Il faudra voir la prise de fonction de Kevin Warsh. Puis la fin de l’année avec les élections des mid-terms. On s’attend à ce qu’il y ait des "cadeaux" faits, notamment à la classe moyenne américaine. On parlait de la croissance américaine, mais elle n’a pas profité à tous les Américains, un certain nombre de déclarations, et donc attention à une remontée des rendements.

Si on avait cette double contrainte : une croissance forte, un déficit budgétaire en expansion, et des investisseurs qui commencent à s’affoler un peu... Pour nous, c’est le risque principal et qui s’étendrait à la zone euro aussi. Merci beaucoup Jérôme. Jérôme Tavernier, directeur de la Gestion Collective chez Vega Investment Solutions, qui nous a éclairé sur le marché obligataire en illustrant cela notamment avec le fonds VEGA Euro Call 2030. Merci Jérôme et à bientôt sur Zoom Invest ! Merci, à bientôt.