« Je ne vois pas de nuages noirs pour la classe d’actifs actions pour 2024 ». Les perspectives de Chahine Capital avec Stéphane Levy

Benjamin : Bonjour, bienvenue dans le Talk Marchés de Zoom Invest. Aujourd’hui, nous avons le plaisir de recevoir une société habituée un peu de Stock Market, cela fait plusieurs fois que l’on se retrouve : Chahine Capital, avec Stéphane Levy. Bonjour Stéphane.

Tu es stratégiste chez Chahine Capital. On s’est vus il n’y a pas très longtemps, à l’automne. Tu avais déjà des convictions assez fortes, notamment sur les small caps. On va en parler aujourd’hui. Je crois que les gens qui t’ont écouté, ou qui nous ont écoutés, auraient bien fait de t’écouter puisque cela s’est plutôt bien passé sur cette thématique sur la fin d’année.

Stéphane Levy : Oui, en effet, c’était un avis de marché pertinent. Mais je crois qu’il n’est encore pas trop tard pour s’intéresser au segment des small et mid caps, pour plein de raisons qui ont été depuis largement partagées dans la presse.

Globalement, on sait que les small et mid caps ont un comportement procyclique, notamment relativement aux large caps. Aujourd’hui, nous sommes dans un environnement dans lequel l’économie s’améliore. Elle n’est évidemment pas en plein boom, mais elle s’améliore. Cela se voit au travers de nos indicateurs de momentum économique, qui sont en très net redressement. C’est censé être très favorable pour les small caps.

Par ailleurs, nous sommes dans un environnement dans lequel les banques centrales vont pivoter, vont donc bientôt baisser les taux. C’est un énorme soutien pour les small caps, qui ont besoin de financement et aiment ce genre d’environnement.

Enfin, il y a la valorisation. La valorisation des small caps relativement aux large caps est au plus bas depuis 20 ans. Elles se paient grosso modo le même prix, alors que d’habitude elles ont plutôt une prime de 15 %. Ce ne sont pas les 10 points de surperformance depuis fin octobre qui arrivent à compenser cette situation. Il y a encore, je crois, du chemin. C’est probablement une des thématiques pour 2024.

Benjamin : Ça, c’était sur le petit point sur la fin d’année. Peux-tu nous faire un point sur 2023 ? Comment s’est portée votre gamme de fonds ? Comment cela s’est passé ? Cela n’a pas été une année très simple non plus.

Stéphane Levy : Oui, cela reste une année difficile globalement parce qu’il y a eu pas mal de chocs. Nous sommes toujours, depuis trois ans, dans un contexte de chocs exogènes. J’ai plutôt le sentiment que nous sommes en train d’arriver à la fin de ce processus.

Ce qu’il faut retenir de 2023, c’est que cela a été une année dans laquelle les investisseurs se sont focalisés sur une seule chose : l’inflation et ses conséquences en termes de politique monétaire. Le marché était obsédé par le monitoring de l’inflation.

La fin de l’année, à cet égard, a été particulièrement intéressante puisque nous avons le sentiment que cette bataille contre l’inflation a été largement gagnée par les banques centrales. Cela a été globalement validé, notamment par la Fed : désormais, on en avait terminé avec la hausse des taux et, surtout, les taux allaient devoir baisser assez vite.

Ce qui résume cette année, d’un point de vue macro et de dynamique de marché, c’est que la visibilité s’améliore. On est aujourd’hui dans un cadre un peu plus traditionnel. C’est une excellente nouvelle pour l’ensemble des gérants actifs, puisque les fondamentaux vont à nouveau parler et guider les marchés.

Aujourd’hui, c’est clairement le monitoring de la croissance et du momentum de croissance qui va donner le la des marchés. À cet égard, je crois que l’on peut être très optimiste parce que chacun sait que les marchés ont 12 mois d’avance sur l’économie réelle.

Sauf phénomène inattendu, black swan, qui peut toujours arriver, la performance 2024 des Bourses européennes sera le reflet de ce que sera l’économie européenne en 2025. Notre indicateur de momentum économique nous dit que l’économie en 2025 sera de bonne tenue.

C’est également ce qu’anticipe le consensus des économistes. Aujourd’hui, la croissance du PIB européen prévue pour 2025 est de 1,4 %, ce qui n’est pas si mal en zone euro, alors qu’on attend 0,5 % pour 2024 et qu’on a eu également 0,5 % en 2023.

Nous sommes donc véritablement, à horizon 12 mois, sur une rampe, une inflexion du cycle de croissance, parallèlement à une inflexion favorable et vertueuse du cycle monétaire, le tout dans un contexte où les valorisations sont encore assez convenables et où les grandes mains institutionnelles ne sont pas globalement surinvesties.

Je ne vois donc pas de nuages noirs autour de la classe d’actifs actions pour l’année 2024. 2025 sera peut-être un peu plus compliqué.

Benjamin : Je crois que vous avez aussi un changement depuis le 1er février chez Chahine. Quel est ce changement ?

Stéphane Levy : Nous sommes complètement dans l’actualité puisque nous venons d’adopter, depuis début février, une évolution validée de notre process.

Comme vous le savez, Chahine Capital est le pionnier européen de la gestion quantitative actions en Europe, avec un track record qui date de 1998, date de création de Digital Stars. Notre process est jusqu’à présent un process purement bottom-up de stock picking.

À partir du déploiement d’un savoir-faire momentum et d’une notation momentum des 1 500 valeurs qui composent notre univers d’investissement européen, nous sélectionnons chaque mois des titres et nous les pondérons avec une logique d’équipondération.

Jusqu’à présent, cela nous amenait à avoir un alpha assez cyclique. Pourquoi ? Parce qu’une telle construction de portefeuille nous amène structurellement à avoir une surpondération sur les segments des small et mid caps, qui sont très peu représentés dans les indices pondérés par les capitalisations.

Cette façon de faire est très adaptée aux environnements procycliques, aux environnements d’expansion. Nous continuerons à faire de la sorte dans un tel cadre, et nous sommes dans un tel cadre. Cette stratégie a démontré sa capacité, dans les bonnes années, à faire des alphas extraordinaires. Elle continuera d’avoir ce potentiel-là.

En revanche, dans les mauvaises années, nous avons décidé de solidifier notre process, de le rendre plus robuste. La façon dont nous pondérerons les valeurs sélectionnées dans des contextes plus adverses, plus contracycliques, ou jugés comme tels au regard de nos indicateurs de momentum économique, sera basée sur une minimisation de la tracking error par rapport à l’indice.

Cela aura pour conséquence d’attribuer un poids beaucoup plus nuancé au segment des small et mid caps. En gros, nous sommes 50 % small et mid caps et 50 % large caps depuis de nombreuses années. Nous le sommes actuellement d’ailleurs, et c’est plutôt bon dans le contexte actuel. Dans un environnement de contraction, le poids attribué au segment des small et mid caps sera plutôt de 25 %.

Benjamin : Cela veut dire que 2024, si je retiens ce que tu disais tout à l’heure, on est plutôt sur une bonne année boursière. Vous allez être surpondérés. En 2025, si cela pouvait être un peu plus compliqué, vous pourriez sous-pondérer et tomber à 25 %, c’est cela ?

Stéphane Levy : Sur 2025, c’est encore très hypothétique. J’ai toujours beaucoup de mal à me projeter au-delà de 12 mois. Depuis 2003, date de création de cet indicateur, une séquence, qu’elle soit procyclique ou contracyclique, dure à peu près une quinzaine de mois. Celle-ci pourrait être un peu plus longue parce que l’on vient de très bas. Elle a été initiée il y a un an et avait déjà donné de bons signaux pour l’année dernière.

Je vois mal une inversion avant la fin de l’année à ce stade.

Benjamin : Donc 2024, encore l’année des small caps ?

Stéphane Levy : Oui. Globalement, 2024, c’est une année pour la classe d’actifs actions. Si l’on descend d’un niveau et que l’on regarde le marché de manière un peu plus granulaire, il pourrait effectivement y avoir un fort rattrapage du segment small et mid caps, qui a beaucoup souffert depuis septembre 2021.

Les small caps ont finalement retracé la moitié de leur surperformance accumulée depuis 14 ans, depuis les bas de 2009 post-Lehman. Je crois qu’il est temps maintenant de prendre le contrepied de ce phénomène-là, d’autant plus que la visibilité s’améliore.

Une nouvelle fois, nous sommes à la croisée vertueuse de deux inflexions de cycle. Les valorisations sont intéressantes, donc on y va. Je n’aurais aucune raison de dire le contraire en tant que stratégiste.

Benjamin : Stéphane, merci beaucoup. Nous serons ravis de t’accueillir dans un nouveau Talk Marchés pour refaire le point sur ce qu’on s’est dit aujourd’hui et voir si ce que tu nous as évoqué était dans la droite lignée de ce qui s’est passé. Merci en tout cas Stéphane, plein de bonnes choses à Chahine pour 2024 et à très bientôt dans un Talk Marchés.

Stéphane Levy : Merci à toi. À bientôt. Au revoir.