Marchés financiers : quel cap dans un environnement sous tension ?

Animateur : Ce qui fait beaucoup d’événements cumulés, c’est compliqué pour nous, professionnels de la gestion de patrimoine, de transmettre ça à nos clients. Donc on a besoin de vos lumières. Par exemple, est-ce que le Moyen-Orient, c’est la seule source d’inquiétude qu’on doit avoir en ce moment et sur laquelle il faut se focaliser ? Est-ce qu’il y en a d’autres ? Donnez-nous un peu votre lecture. Nina, je vais te laisser commencer.

Nina : Merci beaucoup. Bonjour à tous. Je suis ravie d’être parmi vous aujourd’hui. C’est vrai qu’on a un air de déjà-vu, puisque, à cette même période l’année dernière, on se parlait sur un autre thème : les droits de douane. Les choses sont un peu différentes aujourd’hui, mais il y a toujours autant d’incertitudes.

Je commencerai par la deuxième partie de ta question. Non, ce n’est pas la seule incertitude. C’est certainement celle qui prend le devant de la scène aujourd’hui et depuis quelques semaines, et qui peut masquer, partiellement en tout cas, des incertitudes plus structurelles autour de l’IA, notamment les incertitudes autour de la dette privée.

Le private capital, c’est quasiment la moitié de nos encours, donc c’est quelque chose qu’on regarde de très près. Il y a autant d’articles de presse en ce moment sur la dette privée que sur le conflit au Moyen-Orient. Mais peut-être par souci de temps de parole et de cohérence, je resterai sur le sujet du Moyen-Orient.

C’est très difficile aujourd’hui d’avoir une lecture assez claire sur la suite, et je mets tous les avertissements et disclaimers en gros, en gras, en large, puisque tout ce qu’on dit là maintenant peut changer dans les deux prochaines heures.

Si on prend une petite pause et qu’on regarde ce qui se passe, il y a eu un élan d’optimisme suite à l’annonce d’un cessez-le-feu la semaine dernière, avec des actifs risqués qui ont effacé une part assez significative des pertes accumulées depuis fin février. Mais cet optimisme semble assez conditionnel aujourd’hui. Le marché semble arbitrer entre la perspective d’une désescalade crédible d’un côté et un scepticisme persistant de l’autre.

C’est quelque chose qu’on voit notamment sur les prix du baril, qui ont baissé par rapport au point haut de plus de 110 dollars, mais qui stagnent aujourd’hui autour de 95 à 100 dollars le baril, à des niveaux beaucoup plus élevés que pré-conflit. Les craintes inflationnistes demeurent. Le marché intègre encore plus de deux hausses de taux du côté de la BCE cette année, contre zéro pré-conflit.

Du côté de la Fed, on attendait deux ou trois baisses de taux environ ; aujourd’hui, le marché s’attend à zéro. Les taux restent largement supérieurs à ce que l’on avait vu pré-conflit. Les classes d’actifs racontent donc des choses assez différentes.

L’incertitude reste totale et la nervosité reste très palpable. Malgré tout, il semblerait qu’il y ait quand même une certaine volonté de négociation entre les États-Unis et l’Iran. On peut aussi croire que Trump n’a peut-être pas envie d’avoir un retour inflationniste trop conséquent dans son économie à l’approche des midterms. Même si le choc énergétique pourrait s’atténuer en cas d’accord, les répercussions sur l’inflation pourraient mettre beaucoup plus de temps à s’estomper.

Animateur : Merci beaucoup, Nina. C’était très clair. Kevin, j’imagine que tu partages une partie de cette analyse. Qu’est-ce que tu as envie de nous dire ?

Kevin : Plusieurs choses. Nina parlait d’inflation ; si on utilise des gros mots d’économie, c’est plutôt de la stagflation, parce qu’on a des prix plus élevés d’un côté et moins de croissance de l’autre. Des prix du pétrole plus élevés vont être une taxe pour le consommateur.

Si on regarde les marchés, on pourrait dire que les marchés s’en moquent. Le S&P 500 est presque à 6 000 points, alors qu’il était à 5 950 points avant fin février. On peut faire le même constat sur les primes de risque sur les marchés du crédit. La question, c’est pourquoi ou comment on en est arrivé là.

Il y a cette idée de désescalade, la nouvelle reculade de Trump, le fameux TACO, qui commence à être bien intégré par les marchés. On a aussi un risque extrême qui s’efface. Comme facteur d’attention, le risque est qu’on ait une escalade des pressions économiques avec de nouveaux blocages, ce qui coupe la Chine d’à peu près 2 millions de barils par jour. Cela veut dire qu’il y a des répercussions qui vont au-delà de ce qui se passe au Moyen-Orient.

Les marchés voient quand même les bonnes nouvelles. Les anticipations de politiques monétaires sont fortement remontées. Le marché dit que les anticipations de taux sont trop remontées, que plus de deux hausses de taux d’ici avril, c’est trop, et donc qu’elles vont baisser. Cela peut aider les marchés actions.

Dans le même temps, les perspectives de bénéfices par action sont remontées. Le secteur de l’énergie, on comprend bien, mais cela se voit aussi ailleurs. Sur six semaines, au niveau des indices européens, américains et mondiaux, on a une remontée des perspectives de bénéfices par action.

Après, il y a les autres facteurs de risque, notamment le secteur privé et le crédit privé. Les taux de défaut font beaucoup écrire. L’inquiétude n’est peut-être pas tant les taux de défaut, anticipés autour de 5 %, car il y a de grosses émissions, notamment sur des prêts automobiles ou des prêts aux PME en Angleterre, qui déforment cette hausse.

Le risque est plutôt qu’on ait une baisse de liquidité, des banques qui prêtent moins, et surtout des émissions obligataires qui viennent sur les marchés du crédit public, ou syndicated, et moins sur les marchés du crédit privé. C’est un facteur d’attention. Le deuxième, c’est l’impact négatif que cela peut avoir sur les effets richesse, avec des consommateurs moins enclins à dépenser qu’ils ne l’étaient par le passé, notamment aux États-Unis. 35 % des Américains ont des factures en retard. Le troisième, c’est la vigilance des marchés obligataires avec le risque de voir les taux longs remonter.

Il n’y a pas que des mauvaises nouvelles. L’une des bonnes nouvelles, c’est notamment que la Chine sort sans doute gagnante relative de cette séquence.

Animateur : Ce sera justement un élément intéressant dans le cap qu’il faudra prendre. Anthony, c’est compliqué d’arriver toujours le troisième sur cette partie contexte. Je t’ai vu opiner du chef plusieurs fois. Tu partages, j’imagine, cette analyse. Comment peux-tu nous résumer tout ça et ajouter ta patte ?

Anthony : Beaucoup d’éléments apportés par Nina et Kevin sont très pertinents. Le marché est résolument optimiste dans le contexte actuel. Pour nous, le gros sujet, c’est l’impact en termes de demande. On a désormais des anticipations d’inflation qui se sont remontées assez fortement et nous avons plutôt tendance à considérer que la partie coût économique est assez mal intégrée à ce stade dans les marchés.

La remontée des anticipations de hausse de taux BCE et l’absence de mouvements côté Fed créent un contexte où l’on pourrait avoir des surprises plutôt baissières sur les politiques monétaires. Selon nous, le marché ne se pose pas véritablement la question du coût en termes de croissance de ce qu’on est en train de vivre au Moyen-Orient.

La volatilité des tweets et des posts sur Truth Social va avoir beaucoup d’impact sur ce que je dis, donc je prends les précautions de langage nécessaires et je reprends les disclaimers de Nina. Mais si on raisonne purement macro, purement économique, et qu’on sort de ce bruit-là, on a tendance à considérer que le verre n’est pas totalement à moitié vide.

Il y a des facteurs positifs, mais sur la dynamique de croissance aux États-Unis, le coût de l’énergie est une courroie de transmission non négligeable au niveau du consommateur. On est déjà dans un contexte économique très divergent, avec une partie des consommateurs américains déjà pris à la gorge à la fin de l’année dernière. Ce qui est en train de se passer est non négligeable en termes de projection de la demande américaine.

On voit dans les chiffres de début d’année qu’une partie de cette demande ralentit. Le marché de l’emploi n’est pas forcément au mieux, plutôt en phase de stagnation. Certains secteurs qui faisaient tenir le marché de l’emploi, notamment la santé, commencent aussi à ralentir sur certains piliers.

Ce qui nous inquiète et que nous suivons de très près, c’est la courroie de transmission entre ce coût économique et le ralentissement de la demande. C’est vraiment une clé pour les semaines à venir.

Pour résumer, le sujet est vraiment sur la transmission de ce choc d’inflation. Comme le disait Kevin, c’est plus stagflationniste que purement inflationniste. Pour l’instant, la jambe inflation a été bien intégrée ; en revanche, la partie ralentissement de la demande ne l’est pas. Il y a donc un sujet lié aux conditions financières, qui ont été une transmission directe de la vigueur économique américaine. Si malgré tout on a un ralentissement à ce niveau-là, on a un sujet pour les prochains mois qui est un déstabilisateur de marché, notamment côté U.S.

Animateur : Prudence, donc. Mais c’est peut-être aussi l’occasion pour d’autres zones géographiques de tirer leur épingle du jeu si, pour une fois, les U.S. ne sont pas à la fête. Dans cet environnement, je vais vous demander de partager vos stratégies actuelles et les futurs leviers pour adapter vos fonds ou vos stratégies au contexte. Kevin, tu parlais de la Chine, est-ce qu’on part sur ces fronts-là ?

Kevin : Tu parlais de leviers, j’en vois trois. Il y a un levier qui est les marchés émergents, au premier rang la Chine, qui est relativement prémunie ou qui a pu s’isoler du choc de matières premières. Pourquoi ? Parce qu’il y avait des réserves importantes, parce qu’elle a bien entamé sa transition énergétique, et parce que c’est un acteur majeur des batteries et des véhicules électriques. On verra quand la tension se sera calmée, mais ils feront sans doute partie des gagnants de long terme de ce choc-là.

Sur les marchés émergents, la nature du choc n’est pas bonne pour tout le monde. On a parlé de stagflation. Pour autant, certaines économies émergentes, notamment en Amérique latine, s’en sortent mieux. On peut prendre des économies exportatrices de matières premières énergétiques comme le Brésil, l’Argentine ou la Colombie. Il y a aussi des géants technologiques comme TSMC, Hynix en Corée ou Samsung, qui ont des marges entre 50 et 60 %, et pour qui le coût de l’énergie représente à peu près 3 % des dépenses. Ces entreprises devraient commencer à bien se comporter.

Globalement, les marchés actions sont aussi un levier de performance dans l’environnement actuel.

L’autre levier, ce sont les marchés de taux, notamment les taux courts, comme les obligations allemandes à deux ans. Si ce choc d’offre se transforme en choc de demande, dans un scénario où le conflit se prolonge et pèse sur la croissance économique, il est compliqué d’imaginer qu’une banque centrale normalise sa politique monétaire ou remonte ses taux aussi fortement qu’anticipé. Et s’il y a un apaisement rapide, on devrait aussi avoir un reflux du prix des matières premières, avec des banques centrales qui regardent cet épisode comme un épiphénomène. J’aime donc bien les taux d’intérêt de court terme.

Le troisième levier, à la croisée des actions et des taux, c’est le marché du crédit bien choisi. Avec du crédit avec ou sans maturité, on peut construire des portefeuilles avec des rendements entre 5 % et 5,7 % pour une notation moyenne triple B. Cela se fait sans crédit privé, sans logiciels, en investissant sur des sociétés ou secteurs plutôt chargés en actifs et avec une obsolescence assez faible : énergie, services, collectivités.

Avec des obligations perpétuelles comme Engie, ENI, Total ou Imerys dans les matériaux, on arrive à avoir des rendements autour de 5 %. Pour des investisseurs qui craignent ce qui peut se passer, le rendement à maturité ou le rendement au pire reste une bonne indication de l’espérance de gain sur un actif financier. Donc : des taux courts, des actions et du crédit.

Animateur : Merci beaucoup. Anthony, quel cap suit-on chez Amplegest ? Est-ce qu’on change complètement sa stratégie ou est-ce qu’on choisit simplement, dans les différentes stratégies, une stratégie moins offensive ?

Anthony : Objectivement, on ne change pas notre fusil d’épaule parce que ce qui se passe renforce malgré tout notre lecture du régime actuel. On considère vraiment qu’on est dans un cycle ou un régime de marché où l’économie mondiale repose sur deux piliers centraux : une recherche d’indépendance, sur l’aspect monétaire et énergétique, les sujets de souveraineté, et une confrontation assez directe entre les États-Unis et la Chine, notamment sur la tech.

Le sujet du Moyen-Orient est un élément additionnel dans ce régime-là. C’est une dynamique déjà à l’œuvre depuis pas mal de mois. Dans cette lecture, le conflit ne fait pas du tout changer le fusil d’épaule. Nous sommes simplement dans un régime où nous sommes relativement prudents sur les actifs américains, pour schématiser.

Nous aimons beaucoup certaines des actions évoquées par Kevin. Sur les marchés émergents, nous aimons beaucoup la Chine domestique, parce qu’elle a un mix énergétique déjà très diversifié, et surtout qui se diversifie à vitesse grand V, avec énormément de projets sur les énergies vertes et l’hydroélectrique.

Nous avons aussi certaines économies domestiques, comme une partie de l’économie japonaise, où l’on est dans un nouveau cycle d’inflation.

La transcription fournie s’interrompt ici, pendant l’intervention d’Anthony sur les stratégies suivies par Amplegest.