Marchés émergents : les cours du pétrole ne font plus peur

Les prix élevés du pétrole ne sont plus synonymes de catastrophe pour les marchés émergents. Leur impact est compensé par des secteurs technologiques en plein essor ainsi que par le renforcement des fondamentaux et par une dépendance plus faible vis-à-vis du dollar.

Par Patrick Zweifel, Chief Economist

Face à la récente hausse des prix du pétrole, les marchés financiers ont réagi exactement comme ils l’ont fait ces 50 dernières années, du moins dans un premier temps. Les actions ont baissé, les rendements obligataires ont augmenté, les devises des pays importateurs d’énergie ont cédé du terrain et les actifs des marchés émergents ont subi une correction.

Pourtant, ce scénario traditionnel lors d'un choc pétrolier s’est avéré de courte durée. La dette en devise locale des marchés émergents (ME) a reculé de près de 6%, soit plus deux fois la baisse enregistré sur les marchés développés (MD). Elle a ensuite rebondi de 4,2%, et terminé la période au même niveau que les MD. La dette des marchés émergents en devise forte s’est montrée plus résiliente, avec un décrue initiale plus faible suivie d'un plus fort rebond. Elle a fini par surperformer la dette des marchés développés d’environ 2%. C'est une performance à noter compte tenu de la sensibilité habituelle des ME à la hausse de l’aversion au risque.

Dans le passé, les hausses des cours du pétrole ont eu tendance à détériorer les termes de l'échange des pays importateurs, à pousser l’inflation à la hausse, à éroder les revenus réels des ménages et, au bout du compte, à peser sur la croissance économique. Ensuite, les banques centrales durcissaient le ton, les actifs risqués souffraient et les marchés émergents faisaient généralement partie des premières victimes.

Pourtant, cette fois, la situation est très différente. Elle se distingue avant toute autre chose par le fait que les plus grandes économies mondiales, loin de se retirer, investissent. Et en grandes quantités. Aux États-Unis, les investissements liés à l’IA augmentent de près de 25% en glissement annuel, tandis que les importations américaines de biens d’équipement progressent de plus de 20%, malgré un contexte de consommation plus faible. La Chine, elle aussi profondément mobilisée dans la course à l’IA, continue d’étendre ses importations. L’Allemagne investit dans les infrastructures, la défense et la transition énergétique.

Toutes ces dépenses génèrent une forte demande pour les exportations en provenance des économies des marchés émergents.

Forte demande pour les exportations des ME

La Corée est sans doute l'exemple le plus évident. Traditionnellement, les hausses des cours du pétrole provoquent une détérioration significative des termes de l'échange et de la balance commerciale du pays. En 2022, lorsque les cours du pétrole ont grimpé à la suite de l’invasion russe de l’Ukraine, la balance commerciale coréenne s’est dégradée de près de 2,5% du PIB. Cette année, en revanche, elle s’est améliorée de plus de 5% du PIB en seulement deux mois.

La raison est simple: le prix des semi-conducteurs est désormais plus important pour la Corée que celui du pétrole. La demande de puces destinées à équiper les centres de données et les infrastructure d’IA a plus que compensé l’augmentation des coûts énergétiques. Les termes de l'échange de la Corée ont progressé de plus de 17%, contre une baisse de près de 10% pendant le choc énergétique lié à l’Ukraine (voir Fig. 1)Variation en glissement annuel de février à avril dans les deux cas. Taïwan suit une trajectoire similaire: son excédent commercial a augmenté de plus de 2% du PIB, alors qu'il s'était dégradé lors du précédent choc pétrolier.

Plus largement, 18 des 22 économies émergentes qui ont déjà publié leurs données sur le commerce en avril affichent de meilleures performances qu’en 2022. Et ce n’est pas seulement dû aux semi-conducteurs.

Le développement de l’infrastructure numérique et l’électrification de l’économie mondiale stimulent la demande pour les matériaux que les pays émergents extraient et raffinent. Les prix des métaux industriels ont augmenté de plus de 40% au cours de l’année écoulée, une hausse largement comparable à celle du pétrole lui-même. Pour les marchés émergents, c’est une aubaine: le Chili, le Pérou, la Mongolie et la Zambie bénéficient des prix plus élevés du cuivre, le Kazakhstan de l’uranium et l’Indonésie du nickel. Le Brésil, la Malaisie et l’Inde profitent également de ces vents porteurs.

Fig. 1 – Envolée du commerce

Termes de l'échange de la Corée, base 100 en 2015

Source: Pictet Asset Management, CEIC, LSEG. Données couvrant la période allant du 01.01.2014 au 01.05.2026.  Une hausse du niveau indique une amélioration des termes de l'échange.

La perte d'influence du dollar

D’autres dynamiques évoluent également au bénéfice des marchés émergents. Les précédents chocs pétroliers avaient été amplifiés par une forte appréciation du dollar américain, ce qui a renforcé les retombées négatives sur les économies dont la dette est libellée en dollars.

Néanmoins, même si le billet vert reste la devise de paiement et d’intermédiation dominante, progressivement, le monde tourne de moins en moins autour du dollar. L’indice du dollar n'a progressé que de 1,2% entre février et mai, contre près de 6% pendant le choc pétrolier de 2022. Les devises des pays débiteurs des marchés émergents n’ont cédé que 2,3%, soit moins du quart du recul enregistré lors de la dernière hausse des cours du pétrole, en 2022.

La capacité du dollar à amplifier les chocs semble progressivement diminuer avec la diversification des réserves et l'essor des marchés financiers locaux.

L’importance croissante de l’Europe a également joué un rôle. Lors des précédents chocs pétroliers, la hausse des prix de l’énergie se traduisait généralement par un affaiblissement de la croissance européenne, pesant particulièrement sur l’Europe centrale et orientale. Aujourd’hui, l’expansion budgétaire allemande, l’augmentation des dépenses de défense et les investissements à grande échelle dans les infrastructures créent un moteur de croissance régional inédit depuis des années. Le zloty polonais, la couronne tchèque et le forint hongrois ont donc beaucoup mieux résisté que lors d’épisodes comparables par le passé.

La diminution de la pression sur les devises des marchés émergents a contribué à limiter l'effet inflationniste du choc. Sur les 23 économies émergentes ayant déjà publié des chiffres pour le mois de mai, l’inflation a augmenté en moyenne de 1,2 point de pourcentage en 2026, contre 3,2 points de pourcentage au cours du choc de 2022, et 16 pays (environ 70% de l’échantillon) ont enregistré une augmentation plus modérée cette fois-ci.

Fig. 2 – Plus grande résilience

Impact sur l’inflation: guerre en Iran contre guerre en Ukraine

Source: Pictet Asset Management, CEIC, LSEG. L’inflation dans les pays situés sous la ligne pointillée a été moins affectée par la guerre en Iran que par la guerre en Ukraine; les pays situés au-dessus de la ligne du tiret ont été plus touchés.

Des marchés émergents aux fondamentaux plus solides

Enfin, les marchés émergents eux-mêmes ont changé.

Dans les années 1990 et au début des années 2000, bon nombre d’entre eux présentaient des comptes courants très déficitaires, une dette libellée en dollars substantielle et des réserves de change limitées. Un choc pétrolier suffisait souvent à déclencher de graves crises financières.

Aujourd’hui, les réserves sont plus importantes, la dette extérieure est plus faible, les comptes courants sont plus solides et les banques centrales sont plus crédibles. Les points de vulnérabilité n’ont pas disparu, mais ils sont bien moins marqués qu’auparavant.

Bien entendu, un choc sur les cours du pétrole reste inflationniste et négatif pour la croissance mondiale. Néanmoins, ses effets sont désormais atténués par des forces structurelles beaucoup plus puissantes.

L’IA soutient les exportateurs de technologies. La transition énergétique soutient les producteurs de matières premières. La dédollarisation réduit une partie du mécanisme d’amplification financière. Les programmes d’investissement européens renforcent les régions clés. Et les économies émergentes abordent ce choc en pouvant compter sur des fondamentaux beaucoup plus solides que lors des décennies précédentes.

Mises bout à bout, ces forces expliquent pourquoi, malgré la hausse des prix du pétrole, les actifs des marchés émergents se maintiennent dans l'une des conjonctures les plus favorables pour eux depuis le début des années 2000.

Infos investissement

Par Adriana Cristea, Senior Investment Manager, et Robert Simpson, Head of Emerging Markets Investment Strategy & Solutions (Fixed Income)

• Loin de saper les arguments en faveur des obligations des marchés émergents, le récent choc pétrolier les a renforcés.
• Obligations des marchés émergents en devise locale
• Obligations en devise forte des marchés émergents

1. Variation en glissement annuel de février à avril dans les deux cas